12.07.202112:53 Analisis Forex & Kajian: Skim lindung nilai saham-bon tidak lagi berfungsi

Pelabur profesional berjaya bergantung pada korelasi negatif antara harga saham dan bon selama lebih dari dua dekad. Sewaktu saham melemah, bon mengukuh, dan sebaliknya. Kedua instrumen ini saling berbeza, dan hasilnya, pelanggan dana lindung nilai berpuas hati dengan pulangan yang stabil.

Sebagai contoh, korelasi purata selama dua dekad yang lalu adalah 0.3 negatif, yang bermaksud bahawa kejatuahn saham sering diikuti dengan kenaikan bon.

Namun, semuanya kini telah berubah.

Selama lebih dari satu tahun sekarang, para penganalisis telah menyatakan bahawa era korelasi negatif tampaknya akan berakhir. Ia digantikan oleh era korelasi positif, di mana bon dan saham cenderung bergerak seiring setelah sentimen umum pedagang (dan semakin banyak, ini bermula dengan pedagang runcit). Pada masa yang sama, volatiliti portfolio pelaburan yang berdasarkan dua kedudukan ini meningkat, tidak menurun. Bon tidak pernah begitu berguna sebagai tali keselamatan terhadap pasaran saham (sejak krisis 1999 - edisi.)

Sebab apa? Takut akan inflasi.

Peranan bon Perbendaharaan sebagai penyerap kejutan dilemahkan dengan pengenalan rancangan kadar faedah sifar Rizab Persekutuan (Fed) ekoran kebimbangan terhadap inflasi menyatukan pelabur ekuiti dan pelabur bon. Sekiranya ia berterusan, ia akan menunjukkan perubahan yang dramatik, kerana strategi seperti parity risiko dan 60/40 tidak lagi dapat dipercayai.

Pada Mei, ketika ketakutan inflasi memuncak, Charlie McElligott, ahli strategi aset lain-lain di Nomura Securities, menulis: "... sekarang, ekoran tindak balas pandemik, dinamika lama tidak lagi berlaku. Inflasi adalah pemangkin volatiliti pasaran. Hanya sekiranya berlaku lonjakan inflasi yang melampau, maka tangan Fed akan terikat, memaksanya menaikkan kadar dengan lebih cepat dan menjejaskan nilai bon dan saham."

Namun pasaran telah hidup dengan harapan selama dua tahun terakhir.

Hasil bon terus menurun sejak seminggu yang lalu. Apakah maksud ini?

Pertama sekali, dengan cara ini, para pelabur memberi isyarat kepada pasaran bahawa mereka telah memutuskan untuk mempercayai janji-janji Fed dan optimis. Pedagang swap menjangka kitaran kenaikan harga bank pusat seterusnya akan berakhir pada kadar yang jauh di bawah kadar akhir yang disebut - tahap yang akan menjadi neutral terhadap pertumbuhan ekonomi. Data akan datang yang menunjukkan di mana kadar bulanan akan kekal dalam lima tahun telah jatuh jauh dari paras tinggi tahun ini pada akhir bulan Mac dan jauh dari titik tengah yang mewakili ramalan jangka panjang Fed.

Secara keseluruhan, ini menunjukkan bahawa pelabur telah memutuskan, sekurang-kurangnya untuk sementara waktu, bahawa risiko inflasi bersifat sementara (tetapi kecepatan pemulihan ekonomi juga akan menjadi perlahan).

Aliran menaik berjaya dalam bon Perbendaharaan dengan serta-merta menghidupkan semula hubungan bon-saham biasa yang menyokong strategi kepelbagaian utama yang digunakan oleh pelabur di seluruh dunia.

Korelasi 20 hari antara niaga hadapan S&P 500 dan Perbendaharaan berubah menjadi negatif untuk pertama kalinya sejak Februari, menurut data yang dikumpulkan oleh ahli ekonomi Bloomberg. Walaupun bacaan jangka panjang kekal positif, ia masih memberi isyarat pembalikan trend baru-baru ini.

Ini sebahagian besarnya adalah disebabkan oleh laporan pekerjaan AS yang tidak terlalu mengembirakan, yang mana majikan mengalami kesulitan besar dalam menarik pekerja kembali ke jawatan kosong.

Pasaran secara beransur-ansur menyedari bahawa pemulihan tidak akan mudah, dan perdagangan reflasi tidak sesuai dengan jangkaan.

Hasilnya, purata hasil bon AS 10 tahun ditutup 8 mata asas lebih rendah, jatuh lebih daripada 17 mata asas sejak awal minggu lalu.

Walau bagaimanapun, korelasi telah menurun buat masa ini, dan kenaiakn terbaru hasil Perbendaharaan tidak bertepatan dengan penjualan saham. Ini adalah berita jangka pendek yang baik untuk portfolio yang menggunakan kedua-duanya. Dana yang diniagakan RPAR Risk Parity Exchange bernilai $1.3 bilion (ticker RPAR) mencatat rekod baru pada hari Selasa. Portofolio DFA Global Allocation 60/40 juga hampir ke tahap tertinggi sepanjang masa.

Anda perlu memahami bahawa dalam jangka panjang, korelasi positif antara bon dan saham diperlukan. Bagaimanapun, ini adalah pelaburan yang bersaing, kerana masing-masing membentuk aliran pendapatan tetapnya sendiri: dividen saham, pembayaran kupon pada bon.

Sekiranya saham menjadi sangat mahal, pelabur jatuh ke pasaran bon, memaksa mereka untuk naik sehingga mereka menjadi terlalu mahal. Kemudian, pelabur lebih suka kembali ke pasaran saham.

Pengimbangan semula pasaran bebas ini menjadikan nilai kedua-dua aset dalam perspektif.

Oleh itu, apabila kita bercakap mengenai korelasi negatif, pertama-tama kita bermaksud jangka pendek (dari satu hingga tiga bulan).

Baru-baru ini, skim ini tidak lagi berfungsi.

Menurut jurucakap Bridgewater Associates, dana lindung nilai terbesar di dunia yang berpusat di Westport, Connecticut, saham dan bon tidak wujud dalam keadaan "vacuum" - mereka secara langsung berkaitan dengan situasi pasaran: "Secara semula jadi, akan ada kalanya mereka berkorelasi negatif, dan secara semula jadi akan ada kalanya mereka berkorelasi positif dan mereka datang dari lingkungan yang paling asas."

Menurut Gardner, inflasi telah menjadi faktor terpenting di pasaran selama beberapa dekad - baik ketika meningkat pada tahun 1960-an dan 1970-an, dan ketika jatuh pada tahun 1980-an dan 1990-an. Sesungguhnya, sukar untuk membayangkan ketakutan yang lebih kuat yang menjejaskan ramai orang bahkan sehingga membuatkan mereka berfikir untuk membunuh diri.

Inflasi mempengaruhi saham dan bon dengan cara yang sama, tetapi lebih buruk bagi bon pembayaran tetap daripada saham. Oleh itu, korelasi positif selama jangka masa yang panjang ini.

Sejak 2009, inflasi begitu rendah dan stabil sehingga tidak mempengaruhi pasaran. Oleh itu, para pelabur mula memberi perhatian lebih kepada prospek pertumbuhan ekonomi. Rali yang kuat baik untuk saham, tetapi tidak memberikan apa-apa untuk bon. Ini, menurut Gardner, adalah sebab utama saham dan bon telah berbeza arah.

PGIM Inc., perniagaan pengurusan aset utama syarikat insurans Prudential Financial Inc., yang menguruskan $1.5 trilion. Pada bulan Mei, ia adalah antara mereka yang menyuarakan kebimbangan mengenai korelasi positif yang kuat.

Ia dapat difahami dengan melihat angka.

Katakan portfolio terdiri daripada 60% saham dan 40% bon dan mempunyai nisbah saham-ke-bon -0.3, dimana purata kasar selama 20 tahun terakhir. Volatiliti sekitar 7%.

Sekarang, anggap korelasi cenderung sifar - belum positif, tetapi tidak lagi negatif.

Untuk mengelakkan volatiliti, pengurus portfolio perlu mengurangkan peruntukan ekuiti kepada sekitar 52%, yang akan mengurangkan pulangan portfolio.

Sekiranya korelasi antara saham dan bon mencapai nilai positif 0.3, maka untuk mengelakkan peningkatan volatiliti, perlu dilakukan pengagihan saham hingga 40%, yang akan mengurangkan hasilnya.

Senarai faktor PGIM yang mempengaruhi korelasi lebih panjang daripada Bridgewater, tetapi konsisten dengannya dalam perkara utama. Naib Presiden Junying Shen dan Pengarah Urusan Noah Weisberger mengatakan hubungan antara saham dan bon cenderung negatif apabila terdapat dasar fiskal yang kuat, dasar kewangan bebas dan berdasarkan peraturan, dan ketika tahap penggunaan berubah dalam ekonomi (pertumbuhan lestari - ed.)

Menurut mereka, korelasi tersebut cenderung positif dengan kebijakan fiskal yang tidak berkelanjutan, dasar kewangan mengikut budi bicara, dasar kewangan yang diselaraskan, dan dominasi penawaran terhadap permintaan.

Sukar untuk tidak bersetuju dengan mereka. Lebihan "dolar murah" menyebabkan para pelabur senang membeli bahkan aset segera, baik di sektor saham dan di sektor bon korporat. Kualiti sekuriti, seperti yang dinyatakan oleh penilaian, tidak pernah begitu rendah.

Walaupun begitu, keseimbangan antara saham dan bon perlu dijaga, walaupun tidak saling lindung nilai.

Sebagai contoh, terdapat model penetapan harga aset modal yang menarik yang dikembangkan oleh William Sharpe pada tahun 1960-an, yang menyatakan bahawa setiap orang harus mempunyai portfolio yang sama dari semua aset yang ada dan menyesuaikan risiko berdasarkan jumlah yang dipinjam. Pengurus dana lindung nilai, tentu saja, tidak setuju dengan sosialisme terang-terangan ini, yang bermaksud purata keuntungan. Selain itu, jika tidak ada yang benar-benar muflis, tidak ada yang benar-benar menang, bukan? Bagi pasaran, penangguhan aliran tunai bermaksud stagnasi, inflasi dan kematian.

Jangan lupa bahawa kadar faedah asas sebenarnya adalah negatif. Ini bermaksud bahawa pemegang penanda aras bon 10 tahun tidak akan menerima pendapatan dari pelaburan mereka selama 10 tahun lagi. Dengan mengambil kira pemulihan ekonomi yang sangat perlahan, kita mungkin sekali lagi mencapai korelasi positif pada musim luruh, jika ternyata lonjakan aktiviti perniagaan yang biasa dilakukan pada musim ini akan menjadi lebih perlahan. Dan jika korelasi seperti itu berlangsung hingga musim bunga, yang sangat mungkin memandangkan arahan kuarantin yang masih kuat, maka ini dapat membunuh keyakinan pelabur terhadap bon pada dasarnya.